Les dernières statistiques publiées confortent notre scénario central d’accélération de la croissance, qui vient des Etats-Unis, du Japon, du Royaume-Uni, et de certains pays d’Europe. La production industrielle des 53 principaux pays continue d’augmenter et est désormais revenue sur sa tendance de croissance long terme. La transition en cours dans les pays émergents, qui se traduit depuis quelques semaines par la chute de certaines devises, n’altère pas l’amélioration de la conjoncture mondiale. Un consensus s’est formé autour de cette analyse mais d’expérience, nous savons qu’une telle unanimité, même si elle est construite autour de bases solides, peut se révéler dangereuse. La route est tracée, mais étroite, et en pilotes avertis nous avons identifié trois grands risques de dérapage.

1. Un emballement de la croissance américaine : paradoxalement, ce scénario plutôt positif aurait des effets négatifs dans un premier temps. Un rebond trop fort de la première économie du monde ferait resurgir des tensions inflationnistes, jusque là inexistantes. Il provoquerait certainement un accroissement du tapering, et un changement brutal de la politique monétaire américaine. Cette hypothèse serait dans un premier temps défavorable aux obligations, mais aussi aux actions, d’autant plus qu’elles sont aujourd’hui bien valorisées. Elle offrirait ensuite de belles opportunités d’achat, à mesure que les résultats de sociétés reflèteraient la croissance économique. Elle accentuerait enfin le transfert de liquidités que l’on constate actuellement des pays émergents vers les pays émergés, et provoquerait une hausse du dollar contre les autres devises.

 

2. Le risque de déflation en Europe « à la japonaise » : l’inflation en Europe a chuté à 0,8% en rythme annuel en décembre 2013, soit nettement en dessous de l’objectif de 2% fixé par la BCE. La situation économique reste très contrastée entre les différents pays de la zone, rendant difficile des décisions monétaires satisfaisantes pour tous. Mario Draghi sera très attentif aux prochains chiffres de croissance et d’inflation dans la zone. Si la déflation menaçait, la BCE interviendrait probablement massivement, quelques soient les réticences allemandes, en menant une politique expansionniste comme l’ont fait la Federal Reserve, la Banque du Japon ou la Banque d’Angleterre. Une telle politique, on l’a vu aux USA et au Japon, est favorable aux actions et dans une moindre mesure aux obligations. Elle provoquerait aussi une hausse du dollar contre l’euro.

 

3. Le risque de répression financière : l’endettement pléthorique des Etats conduit à des raisonnements simples mais dangereux. Puisque l’épargne financière des ménages est forte, surtout en Europe, pourquoi ne pas se servir pour rembourser ? Le FMI, par la voix de Christine Lagarde, et plus récemment, le ministre allemand des finances, Wolfgang Schaüble, se sont prononcés pour des mesures de ce type. En Pologne on a vu récemment le gouvernement utiliser une partie des obligations d’Etat des fonds de pension pour le remboursement de la dette, provoquant de facto une perte sèche pour les investisseurs. Un tel scénario, s’il intervenait, serait certainement très mal vécu par les ménages, et entraînerait une baisse de la consommation, une évasion fiscale et des révoltes possibles. Il tuerait dans l’œuf le début de reprise en Europe et provoquerait une baisse des bourses européennes. En revanche l’or, actif refuge, en profiterait.

Aujourd’hui nous sommes dans une phase de correction boursière technique, que nous avions anticipée dans notre point macro de janvier. Les marchés digèrent les hausses de 2012 et 2013 et souffrent de publications mitigées des entreprises pour le quatrième trimestre 2013, alors que la vague de froid rend les chiffres américains de 2014 difficiles à interpréter. Les tensions sur les pays émergents sont en outre un facteur de stress supplémentaire propice aux prises de bénéfices. Cette consolidation sera une occasion de revenir à moindre coût sur les actions. Notre matrice nous donne toujours des signaux négatifs sur les émergents, et maintient sa préférence pour l’Europe et le Japon pour nos investissements en actions. Elle nous donne  un cap positif pour l’année 2014 ! Restons confiants !